@conference{
author = "Драгутиновић, Диана and Богетић, Жељко and Петровић, Павле",
year = "2021",
abstract = "Рад анализира битне карактеристике, узроке, монетарне
и социјалне последице екстремне југословенске хиперинфлације у периоду
1992–1994. као и покушај њене стабилизације. Југословенска епизода била
је историјски значајна и у међународном контексту, као треће рангирана
хиперинфлација у економској историји по висини максималне (и просечне)
месечне стопе. Иако је било бар седам епизода које су дуже трајале, комбинација висине максималне (просечне) стопе и дуготрајности даје најекстремнију
хиперинфлацију у економској историји. Анализа је показала да су постојала
два главна, међусобно повезана окидача југословенске хиперинфлаторне епизоде: један политички, други економски. Свакако, главни политички окидач
био је распад земље и нагли губитак међурепубличког тржишта набавки и
испорука, који је покренуо колапс економске активности и јавних прихода.
У каснијој фази, ратне операције и прогресивно пооштравање и проширење
спољашњег ембарга додатно су смањили економску активност и јавне приходе. Последично, економски окидач био је огроман буџетски и квазибуџетски
дефицит који се у потпуности финансирао емисијом новца Централне банке,
али и из других, неформалних канала емисије. У раду су, на бази шире литературе и сопствених истраживања, идентификоване и анализиране монетарне
карактеристике које су уочене и у другим хиперинфлаторним епизодама. Прво,
пад реалне тражње за новцем објашњен је Кејгановом једначином тражње за новцем, према којој количина новца коју држе економски актери искључиво и
инверзно зависи од стопе инфлације (тзв. феномен бекства из новца). Друго,
функционални облик Кејгановог модела претпоставља да зависност између
емисионог прихода и инфлације има облик Лаферове криве, тако да са растом
стопе инфлације, инфлациони приход прво расте до тачке на којој је приход
максималан и након тога опада. Све док је у стању да обезбеди растући или
макар неопадајући емисиони приход, држава наставља са експлозивном еми сијом новца, иако је свесна да је ова политика дугорочно неодржива. Тек кад
се суочи са опадајућим приходима, држава напушта неодрживу политику и
окреће се обуздавању инфлације. Овај резултат потврђује да конфликт око
поделе трошкова реформе утиче на наставак вођења неодрживе политике, чак
иако се зна да постоји политика која би обезбедила бољи исход за све (Alesina
и Drazen, 1991). На крају, идентификован је и анализиран феномен недостатка
новца. Проучавање трансмисионог механизма и анализа узрочности указује на
то да је раст новца непосредно утицао на депрецијацију динара, која је потом
довела до раста цена (инфлације).
Неортодоксни стабилизациони програм Драгослава Аврамовића који
се темељио на валутној реформи успео је брзо да заустави инфлацију. Анализа
овог програма заслужује посебну пажњу зато што је започет и спроведен док
је земља била суочена са потпуним ембаргом Уједињених нација (УН) свих
комерцијалних трансакција и саобраћаја, чиме је практично било онемогућено
стицање било каквог значајнијег прихода од легалне спољне трговине. Емисија
старих динара је заустављена и уведен је нови динар. Како је његова емисија
била везана за постојеће златне и девизне резерве, примењена је варијанта
валутног одбора у оперативне активности централне банке. Програм се такође
ослањао и на пореску реформу с краткорочним циљем рехабилитације прихода
и средњорочним циљем побољшања њихове структуре. Раст јавних прихода
као последица инверзног Танци ефекта и пореске реформе није елиминисао
буџетски и квазибуџетски дефицит као крајњи узрок хиперинфлације. Иако
политика контроле зарада није била иницијално планирана, зараде у државном
сектору су замрзнуте у јуну 1994.
Упркос одржавању стабилности цена и фиксног курса, након првих
шест месеци 1994. године, појавили су се и први знаци озбиљних неравноте жа. Новчана маса се није ни приближно вратила на пред–хиперинфлаторни
ниво, а економски актери и даље нису користили домаћу валуту – нови ди нар, за штедњу. Неформалне каматне стопе које су многе банке наплаћивале,
биле су знатно веће од званичних стопа. Осим тога, у августу 1994. године,
Централна банка је званично променила монетарни режим валутног одбора
напуштањем (непотпуне) покривености монетарне базе девизама и отворила
редовни дисконтни прозор. Велики јавни сектор предузећа у државном и
друштвеном власништву остао је нереформисан а тиме је и кључни проблем
квазифискалних губитака ових предузећа остао нерешен.
Месечне зараде су порасле скоро 10 пута за мање од годину дана. Почетно
повећање производње се зауставило и достигло границе које намећу ниски
укупни расположиви ресурси, који су ограничили привреду. Све претходно изнете неравнотеже су представљале озбиљну претњу стабилности у тешким
спољним и домаћим структурним ограничењима.
Изнето искуство стабилизације показује да је у кратком року могуће
зауставити екстремну хиперинфлацију у изразито неповољним спољним
околностима и одржавати је без спољне финансијске подршке. Међутим, за
дугорочну одрживост било је нужно отклонити узрок хиперинфлације. Кре атори економске политике за то нису били спремни, али нису били спремни
ни за нову хиперинфлацију. Они су стога емисију новца тако дозирали да
генерише довољан инфлаторни приход за финансирање буџетског и квази буџетског дефицита, имајући у виду ниску реалну количину новца (услед брзо
заустављене ремонетизације), високо учешће готовине, те курс као оријентир за
емисије новца, истовремено одлажући неопходно реструктурирање државних
и друштвених предузећа и са тим везаним смањење квазифискалног дефицита.
Како је то био ход по жици, повремено је долазило до убрзања депрецијације
и инфлације. Услед страха од поновне хиперинфлације, креатори економске
политике су реаговали периодичним успоравањем или чак заустављањем емисије, што је са своје стране утицало на кашњење државе у извршењу обавеза
и монетизацију само дела дефицита., The paper analyzes the origins, consequences and some salient characteristics
of the Yugoslav hyperinflation in the 1992–1994 period as well as the subsequent
attempt at macroeconomic stabilization. The Yugoslav hyperinflation episode is
historically unique and significant in the international context as the third highest
and long lasting. Although there have been at least seven longer lasting episodes,
the combination of its extreme peak and duration suggests the most extreme hyper inflation in recorded history. There appear to have been two main, related, triggers
of hyperinflation: one was political, the other economic. The political trigger was
the disintegration of the former Yugoslavia with attendant, massive disruption of
trade with the republics of the former Yugoslavia, which set into motion collapse
of economic activity and government revenues. At a later stage, war in the neigh borhood and UN embargo further depressed output and revenues. The economic
trigger was the rapidly escalating budget deficit, increasingly financed by the Central
Bank and from multiple informal channels of money creation. The paper analyzes
several salient dimensions of the Yugoslav hyperinflation, focusing on monetary and
exchange rate dynamics, channels of transmission as well as government revenues
and output within a broader context of the literature on hyperinflations. The first
is the behavior of velocity and the ‘flight from money’. The monetary dynamics
of the Yugoslav hyperinflation is well characterized by the Cagan model in which
demand for money is almost entirely explained by the variation in the expected
rate of change in prices. The higher expected inflation, the lower is the demand for
real money balances. The second is the existence of the seigniorage Laffer curve:
an increase in money growth raises government’s seigniorage revenue from print ing money up to a point after which seigniorage begins to fall. If the government
can maintain a growing or at least constant seigniorage revenues, it continues with
the explosive printing of money and hyperinflation, even though there are policies
that would make everyone considerably better off. (Alesina and Drazen, 1991). The
government’s policy of maximizing seignorage has been at the expense of the general
population’s huge loss of value of the currency and real incomes. The end result was
delayed stabilization. The third dimension is the shortage of the money. Despite the
Central Bank’s printing presses working in overdrive, there was a curious phenom enon of shortage of money necessary to conduct economic exchange, an issue also
documented in other hyperinflations. Fourth is the transmission mechanism, from
the increase in money creation financing the budget deficit, which caused the black
market exchange rate to depreciate, to prices adjusting to exchange rate movements.Finally, the paper analyzes the stabilization program that stopped the hyperin flation but did not manage to ensure longer-term macroeconomic stability. Central
Bank Governor Dragoslav Avramovic’s unorthodox stabilization program, based on
the currency reform has managed to bring inflation to a rapid halt. The analysis of
this program is of particular interest as it was started and implemented while the
country was under a complete U.N. embargo on all commercial transactions and
transportation, practically eliminating any significant earnings from foreign trade.
The printing of old dinars was stopped, and the new dinar was introduced. By tying
the issuance of the new dinar to the existing gold and foreign exchange reserves, the
monetary authorities introduced a variant of the Currency Board in the operation
of the Central Bank. The program also aimed at a comprehensive tax reform with
the short-term objective of increasing government revenues and the medium-term
objective of improving the structure of the tax system. Much of the hope for immedi ate revenue turnaround was based on the expectation of an inverse Tanzi effect i.e., a
rapid increase in real government revenues following a drop in inflation. However,
although powerful, Tanzi effect did not sufficiently lift revenues to fully eliminate
the budget deficit, the ultimate cause of hyperinflation. While no incomes policy
was planned initially, wage and exchange rate pressures which led to a wage freeze
in the state sector introduced in June 1994 signaled the authorities’ decision to use
the politically sensitive wage policy to support stabilization. While price stability
and the fixed exchange rate were still being maintained, serious imbalances were
beginning to appear six months after the currency reform. The money stock had
not returned to its pre-hyperinflation level, and the new dinar had not been used as
a store of value. Informal interest rates charged by many banks were considerably
higher than the official rates. In addition, in August 1994, the Central Bank officially changed the monetary regime by abandoning the (incomplete) backing of the
monetary base with foreign exchange and reintroduced a regular discount window.
As the stabilization did not address fundamental, structural problems of the large
state enterprise sector, the fiscal and quasi fiscal deficits, even though significantly
reduced, were not eliminated. Monthly wages have increased almost tenfold in a
year. But by the end of 1994, the initial surge in production had leveled off, reaching
the limits of the low overall resource constraint of the economy. While hyperinflation was over, these disequilibria continued to threaten a new breakdown of fragile
macroeconomic stability under severe external and domestic, structural constraints.
The Yugoslav experience with the extreme hyperinflation and stabilization
suggests that stabilizing hyperinflation can be engineered and maintained in the
short run even without external financial support. But for long-term stability, new,
reform-oriented decision policy makers were needed, those that would address
deep structural problems and the fiscal deficit.",
publisher = "Београд : Српска академија наука и уметности",
journal = "Аврамовић : хиперинфлација, стабилизација и реформе : поводом 100-годишњице рођења Драгослава Аврамовића (1919-2001) : зборник радова са научног скупа одржаног 25. новембра 2019.",
title = "Анатомија хиперинфлације и покушај стабилизације у СР Југославији : 1992-1994, Anatomy of Hyperinflation and the Beginning of Stabilization in Yugoslavia 1992–1994.",
pages = "53-99",
url = "https://hdl.handle.net/21.15107/rcub_dais_13199"
}
